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（一）房地產新模式發展背景

我國樓市的銷售和投資近年來均承壓，基于行業發展的階段，正如2023年7月政治局會議中所提到的“房地產供求關系發生重大變化”，行業發展需逐漸轉向新模式。2025年7月14-15日，中央城市工作會議指出我國城鎮化正從快速增長期轉向穩定發展期，城市發展正從大規模增量擴張轉向存量提質增效為主的階段。此次會議提到加快房地產發展新模式等內容。

城鎮化進程持續推進，城鎮化歷經快速增長。2024年，我國城鎮化率已達到67%（統計局口徑），較2017年60.24%進一步提高6.76pct，近十年城鎮化率提高11.25pct。若參考其他國家，我國的城鎮化率水平較海外發達國家的差距逐漸收窄。為了與全球其他國家進行可比口徑下的對比，我們選取世界銀行披露的數據。2024年，世界銀行口徑下我國城鎮化率為65.54%較同期韓國的城鎮化率低15.95pct，2010年城鎮化率該值為49.23%較同期韓國的城鎮化率低32.71pct。

城鎮化率的提升或逐漸面臨邊際放緩的特點，城鎮化率由70%突破80%所需要的時間周期通常大于由60%突破70%所需的時間。如韓國城鎮化率由60%突破70%耗時7年，70%突破80%耗時15年。從如下圖各國的城鎮化率變化進程看，城鎮化率達到70%后，多數國家普遍進入城鎮化進程放緩的階段。

城鎮化進程涉及非城鎮居民進入城鎮，該類人群的居住需求主要與房地產的剛性需求吻合。隨著我國城鎮化正從快速增長期轉向穩定發展期，對應的由城鎮化進程帶來的剛性住房需求逐漸趨于穩定，由此行業逐漸進入發展新模式。

房地產發展新模式我們認為主要包括1）要素配置上，建立“人、房、地、錢”要素聯動新機制；2）制度上，建立房屋從開發建設到維護使用的全生命周期管理機制；3）住房供應上，市場化為主的改善性住房需求和以政府為主滿足剛性住房需求相結合等。

（二）要素配置：人、房、地、錢新聯動

我國房地產的發展進程中，由于我國過往人均住房面積以及人均住房套數較低，城鎮化率相對較低，在城市化持續推進的進程中，城市的樓市房產長期處于供不應求的發展階段，因此樓市機制歷史上主要以地定房、以房定人的模式發展。2020年，我國城鎮人口增速遠高于總人口的增速，截至2020年，根據我們的測算我國城鎮存量家庭戶平均居住面積約為102.55平米。其中2000年前建成的家庭戶建筑面積為88.99平米/戶，2000年后建成的家庭戶建筑面積為106.39平米/戶，即2000年前的戶均居住面積較小，城鎮居民購房需求旺盛。隨著城鎮化進程推進，城鎮新增人口同樣釋放購房需求。

2023年7月24日，中央政治局會議上首提“房地產供求關系發生重大變化”，在此背景下，房地產整體進入去庫存的階段。因此在新模式下，房地產有望轉向“以人定房、以房定地、以房定錢”。

“以人定房”主要根據人口居住需求適當供應住房；“以房定地”主要根據需要建設的住房和需要消化的住房適當增加或減少土地供應，以調節樓市的動態平衡；“以房定錢”主要根據住房特征制定（匹配）相應的銷售價格，如保障性住房、人才住房、商品住房等銷售價格（或租賃價格）具有差別，并根據相應的住房給予適當的貸款額度。

以“以房定地”為例，2024年4月29日自然資源部發布《做好2024年住宅用地供應有關工作的通知》，嚴格控制商品房去化周期18個月的城市商品住宅用地供應，如商品住宅去化周期超過36個月的，應暫停新增商品住宅用地出讓，同時下大力氣盤活存量，直至商品住宅去化周期降至36個月以下；商品住宅去化周期在18個月（不含）-36個月之間的城市，要按照“盤活多少、供應多少”的原則，根據本年度內盤活的存量商品住宅用地面積（包括竣工和收回）動態確定其新出讓的商品住宅用地面積上限。

根據資金的傳導流向，資金從銀行等金融機構流向購房者和房企，分別作為按揭貸款、開發貸款等。截至2025年6月，我國金融機構中房地產業的貸款余額占比為19.86%，在“以房定錢”的基調下，由于銀行機構流向房地產業的資金或將維持在低位。參考近十年金融機構對房地產敞口變化趨勢，我們認為未來金融機構中房地產的貸款余額占比或將持續維持低位。

（三）管理模式：全生命周期綜合管理

從1998年房改以來，我國房屋管理歷經開發、開發+物業管理等階段。對于開發類房屋，房屋管理周期主要分為交付前和交付后，交付前主要包括拿地、開發、建造到交付等環節，交付后主要包括維護管理住房等環節。交付前主要涉及開發商、交付后主要包括物業管理，針對建造和銷售，或涉及到代建管理的機構。交付后或涉及二手房租賃、二手房買賣等，對應中介機構。

1.開發類

銷售環節包含新房預售、新房現房銷售和二手房銷售，房屋經紀商（中介）傳統的業務領域以二手房買賣和租賃為主，由于新房和二手房對應客群重疊，大型房屋經紀商在獲客和渠道方面較開發商優勢更明顯，因此近年來房屋中介在新房銷售環節逐漸擴大業務領域和市場份額。參考貝殼和我愛我家兩家中介頭部公司，2025年H1貝殼新房和二手房的GTV交易占比分別為29.53%、70.47%、2025年H1我愛我家的新房和二手房GTV占比分別為14.18%、85.82%。未來，房屋中介或持續向開發商提供渠道服務與代理銷售服務，如通過經紀人利用一手房和二手房聯動的方式，線上、線下獲客與新房樓盤、存量房屋進行客戶匹配，促成房屋成交。

2.運營類

對于運營類房屋，如租賃用公寓住宅或保障性租賃住房/公租房等居住性質的房屋，通常在建成竣工后會由項目運營方招租。運營方通常為項目所有者相關的運營機構或合作的專業房屋租賃運營機構。運營方可招租，如自行對接企業單位等B端或C端。

（四）基礎制度：預售改革

目前我國商品房的基礎性制度主要針對商品房從拿地到銷售的流程制定，包括前期融資、拿地開發、到竣工前的預售和竣工后的現房銷售。

由于我國住房市場曾處于供不應求的關系中，疊加房地產行業重資本的行業特點，因此商品房以預售為主。我國商品房取得預售許可證的前提為：1）已交付全部土地出讓金、取得土地使用權、2）持有建設工程規劃許可證和施工許可證、3）投入開發建設資金達到工程建設總投資的25%以上，并已經確定施工進度和竣工交付日期。由于住房交付周期通常在預售后2年左右，因此購房者在預售商品房交房前已經支付全款。

中國香港預售起源于早期預售樓花。隨著中國香港樓市發展逐漸成熟，預售樓花逐漸收緊。目前中國香港政府在大部分新批土地契約中均會限制樓宇在建成之前出售房屋，若取得《預售樓花同意書》則可進行預售。其中條件包括：1）開發商須先證明發展項目已達指定階段，2）開發商同時具備足夠資金完成項目。購房者在預售階段與開發商簽訂臨時買賣合約，隨后簽訂正式買賣合約，最后在交易完成（交付日）簽訂轉讓合同；若購房者在簽訂臨時買賣合約后沒有簽署正式合約，開發商返還臨時買賣合約支付的5%訂金。預售資金由開發商的律師保存監管。

（五）住房供應：剛性需求和改善需求結合

居民的住房需求主要由剛性需求、改善性需求構成，房屋房齡增加會延伸更新需求、房價上漲會刺激投資需求。在城鎮化快速推進的階段，為滿足居民的剛性需求，曾出臺“7090”政策：2006年我國曾出臺《關于落實新建住房結構比例要求的若干意見》，其中提到“自2006年9月1日起，各城市（包括縣城）年度新審批、新開工的商品房住房總面積中，套型建筑面積90平米以下住房（含經濟試用住房）面積所占比重，必須達到70%以上”，主要為了調整住房供應結構，穩定住房價格。隨著我國樓市的供需關系發生轉變，政策迎來調整優化。2024年深圳取消執行“7090”政策。此次“7090”政策逐漸調整優化后，市場化供地逐漸匹配居民的改善性住房需求。剛性住房需求逐漸向政府性供房過渡，如2024年5月17日杭州臨安區發布《關于收購商品住房用作公共租賃住房